Ставки и прогнозы

Бобёр, выдыхай!

– Фольклорное

Минувшая неделя вновь прошла под знаком дружной работы основных мировых центральных банков. Свои ключевые ставки, ничем не отличающиеся от старых показателей, обнародовали руководящие структуры ЕЦБ и ФРС США. Иными словами, условия ведения деятельности не изменились – но эта неизменность отразилась восторженными настроениями на рынках, близкими к эйфории, а американский промышленный индекс DJIAвзял абсолютный максимум, схожий подвиг совершил и немецкий индекс DAX. С учетом того, что рынок всегда отыгрывает некое ожидаемое будущее, оказывается, что это будущее видится вполне приятным и позитивным. Но насколько сильны основания для такого вдохновения?

Действительно, ситуация сейчас для мировой экономики в целом выглядит лучше, чем год назад, и дело здесь в американской экономике. Так, по состоянию на конец прошлого года инфляция в США была вдвое выше, чем сейчас (6,5% против 3,1%), ставка при этом была в коридоре 3,75-4%, что ниже текущих 5,25-5,5%, при этом рост американского ВВП был тогда слабее, чем сейчас. Иначе говоря, экономика США набирает темп и снижает инфляцию – и это несмотря на относительно высокие ставки. Кроме того, в течение последнего года создавалось около 240 тыс. новых рабочих мест ежемесячно, а безработица снизилась до 3,7%, что ниже многолетних уровней. Другие показатели экономики США также хороши: число начатых строительством новых домов увеличивается третий месяц подряд, заработная плата за последние 12 месяцев выросла на 4%, а цены на бензин снизились более чем на треть по сравнению с летом прошлого года. Стоит отметить, что заметную роль в улучшении ситуации сыграли поставки американских углеводородов на европейские рынки сбыта: американская нефтедобыча сейчас находится возле своих пиков, далеко обойдя Россию и Саудовскую Аравию, схожая ситуация и с газодобычей.

В Европе картина несколько иная. Регион пострадал из-за форсированного энергоперехода, вызванного, нейтрально говоря, разрывом хозяйственных связей с российскими поставщиками энергоносителей. Но и там инфляция успокаивается, негатив этот был в известной степени пережит. Год назад она составляла более 10%, причем в некоторых странах региона она была почти вдвое выше, при этом ставка тогда была 1,5% против нынешних 4,5%. Скорость роста ВВП, с другой стороны, год назад была на уровне 1,8%, сейчас же она нулевая. Можно сказать, что инфляцию Европа более-менее одолела (те же цены на газ снизились от прошлогодних пиков в семь раз), но полного переживания этого хозяйственного разрыва со стороны Европы пока не произошло. Собственно, этим нахождением в переходном процессе и обусловлено европейское решение по ставке: ЕЦБ указал, что ставка сейчас ровно там, где, при достаточно длительном нахождении, будет обеспечен существенный вклад в достижение цели по инфляции.

Важно здесь то, что американская экономика является крупнейшей в мире по потреблению. Если там ситуация более-менее в порядке – то в порядке она и у тех стран, которые экспортируют в США свою продукцию. Год назад весь мир ждал мрачной рецессии как расплаты за дурные ковидные годы, за все эти вызванные лютым элитным страхом локдауны, разрушающие экономическую ткань планеты – и эмиссионные программы, компенсирующие искажения. Рецессии не случилось, американская экономика набирает скорость, а европейская не разваливается, хотя и выглядит не лучшим образом. Китай также продолжает худо-бедно удерживать темп, несмотря на явные негативные сигналы. Так, были сообщения, что Пекин пытается приструнить местных блоггеров, дабы те поменьше писали об экономических проблемах страны – но это звучит как курьез. Более важным является то, что западные капиталы постепенно начинают фокусироваться на Индии как новой стране-фабрике, слабо затронутой инвестиционным способом взаимодействия. Кроме того, по итогам последнего месяца импорт в США из Канады и Мексики превысил импорт из КНР: обновленное соглашение о торговле, реализованное еще при Трампе (оно же NAFTA2.0), также постепенно идет в реализацию.

И вот на таком вот фоне глава ФРС США Джером Пауэлл дал речь, насыщенную "голубиной" риторикой. Так, мы узнали, что было обсуждение снижения ставок членами правления ФРС – т.е. сама эта тема впервые за без малого два года, со времен Пауэлла-заклинателя о "временной" и "преходящей" инфляции (чего не случилось), вновь оказалась в повестке дня. Далее, прогноз по средней ставке в 2024 году был понижен с 5,1% до 4,6%. Был также понижен прогноз по инфляции на 2023 год с 3,3% до 2,8%, что немного, но приятно. Инфляция в будущем также ожидается невысокой – 2,4% в 2024 году и 2,2% в 2025 году, и это уже близко к 2%, которые как целевой уровень старается удерживать ФРС США.

Если протягивать эти сложившиеся тренды в будущее, то оказывается, что 2024 год выглядит для США очень даже пристойно. Это выборный год (он такой много где – в 2024 году более 40 стран имеют возможность поменять своих вождей, но к России это вряд ли относится), и он даже по статистике будет скорее позитивным. Дело в том, что всякая текущая администрация прямо заинтересована в удержании благосклонности избирателей, поскольку порядка 40% их считают экономические успехи самым важным для себя вопросом, прямо влияющим на поддержку. В общем, консенсус заключается в том, что все в США хотят роста, опасный период экономика перевалила, так что в следующем году всё будет расти и цвести, рост может превысить предполагаемые 2,4%, а фондовые индексы – взять новые максимумы.

Проблема в этой благостной картинке лишь в одном – в долгах. И это характерно для всех участников этих экономических соревнований, в том числе и для США.

Государство берет деньги в долг и тратит их, отдает позже с процентами. На практике это означает заимствование ресурса у будущего – и это оправдано, если эти деньги можно проинвестировать с прибылью, превосходящей стоимость заимствования. При этом сам по себе размер долга никого уже не пугает, имеет значение лишь возможность обслуживать этот долг, т.е. вовремя возвращать занятое с процентами, после чего можно вновь выходить на рынок облигаций. Иными словами, обращать внимание надо не на размер долга как таковой, и даже не на отношение его к ВВП – эти показатели можно рассматривать как косвенные, но не более. Имеет значение именно что возможность обслуживания долга, т.е. доля процентных платежей относительно расходной части госбюджета. Да и здесь есть оговорка: никто не отменял технической возможности эмиссионного финансирования долгов, т.е. прямой их монетизации – собственно говоря, этим уже не один год балуется Япония. Разумеется, до некоего предела, и он различный для различных стран.

Но, так или иначе, именно здесь кроется серьезная проблема. Экономика США уже не в состоянии длительное время поддерживать высокие ставки – те самые, угнетающие инфляцию, приводящие ее в норму. Правительство США заплатило $659 млрд. за 2023 финансовый год, длящийся с 1 октября 2022 по 30 сентября 2023, и это при тратах $476 млрд. в 2022 фингоду и $352 млрд. в 2021 фингоду. За календарный же 2023 год процентные платежи перевалили за триллион. Общие же расходы составили $6,13 трлн. в 2023 фингоду, т.е. "в моменте" процентные платежи по долгу составляют почти 15%.

Это много, это действительно много, это весьма неприятно для американской экономики – но это США. Практика показывает, что при ухудшении ситуации где-либо в мире капиталы бегут именно в американскую юрисдикцию и американские бумаги – как самые надежные и ликвидные, и этот процесс поддерживает американский долговой рынок, и по государственным облигациям, и по корпоративным. Именно США, пользуясь своим размером. способны дольше всех пользоваться эмиссионным каналом вброса ликвидности – та же Япония в этом году заплатила за такую хитрость девальвацией иены на 10%. И, полагаю, через несколько итераций повышения-снижения ставок, с возможными рецессиями (от которых трястись будет полмира), картинка устаканится на постоянно-высокой инфляции и отрицательных реальных процентных ставках. Положительную же доходность можно будет получить только от бизнеса, от деятельности, от инвестиций в новые технологические штуки.

Но это уже совсем другая история.

Опубликовано 17.12.23 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.