Тень стагфляции

Решайся уже, а не то прямо здесь
сытных поймаешь!

– Фольклорное

На этой неделе ФРС США провела очередную, рутинную уже операцию по повышению ключевой ставки на 0,75%, в результате чего она утвердилась в коридоре 3,75 – 4%. Вероятность такого исхода оценивалась рынками (да, как фьючерс на ставку) как 88%, так что решение было вполне ожидаемым. Затем была традиционная пресс-конференция Джерома Пауэлла, на которой он рассказал всякого (об этом чуть ниже), после чего уважаемое экономическое сообщество разошлось обсуждать это событие. Любопытно, однако, было бы задаться простым вопросом – а дальше-то что? Причем не то дальше, которое было озвучено Пауэллом – но, скажем так, в целом, на горизонте хотя бы нескольких лет.

Опять же, с повышением всё понятно – хотя я, справедливости ради отметим, был среди тех диссидентов, что ожидали прироста не на 0,75%, а на 0,5%. США заигрались в заливание денег в финсектор экономики, эти деньги дали импульс роста фондовому рынку в 2020-2021 годах, обусловили мощнейший бум IPO (первичных предложений акций). Но: эти деньги из финсектора перелились в сектор сырьевой и потребительский, в результате чего в США до 40-летних пиков выросла инфляция, и это уже стало угрожать целостности американской экономики – инфляция в 8% это уже много, это уже неудобно, это уже дает определенные сложности для долгосрочного инвестирования. Соответственно, регулятор принял решение активно бороться с инфляцией, сокращать денежное предложение, повышая ставку и продавая обратно в рынок ценные бумаги со своего баланса, таким образом изымая с рынка долларовую ликвидность и снижая денежное предложение. Важно, однако, делать это постепенно, не допуская резких шоков, поскольку в этом случае лекарство может оказаться хуже болезни, спровоцировав, в пределе, корпоративные и банковские дефолты, способные волной прокатиться по всей экономике США и затем по всему миру.

В общем-то, это всё понятно, и эти темы я уже неоднократно расписывал. Медленно, аккуратно, постепенно, при этом комментируя каждый свой шаг и указывая на вероятное дальнейшее развитие событий. При этом такая политика имеет явный побочный эффект на прочие страны: доллар, которого становится меньше, объективно начинает дорожать, прочие валюты к нему падают. Соответственно, импортируемый за доллар товар становится дороже, растет инфляция – и уже местные регуляторы начинают повышать ставки; кстати говоря, определенная ирония видится в том, что сейчас об этом механизме можно говорить нейтрально – РФ наполовину оторвана от мирового рынка, по крайней мере, в части импорта.

Здесь весьма показателен кейс Великобритании, о которой я недавно уже писал: страна поначалу также прописала себе лечебное голодание и спортивное питание, т.е. сокращение баланса и повышение ставок. Но – нервы не выдержали, месяц назад пришлось срывать стоп-кран: Банк Англии анонсировал безлимитную покупку облигаций с долгой дюрацией (но только до 14 октября) и откладывание программы продажи их с баланса, причем это имело серьезные политические последствия: смену правительства. Но сейчас Великобритания заявила о новом подходе к снаряду, правление регулятора единогласно приняло решение о повышении ставки на 0,75%, до 3%. Негативных последствий это пока еще не имело: видимо, эта мера уже была заложена рынком в цены активов.

Пауэллу, понятное дело, сейчас сложно. Экономика на грани рецессии, два квартала спада ВВП являют собой простое правило ее определения, хотя формальные критерии объявления ее соответствующий регулятор не раскрывает, говоря, что необходимо еще и ориентироваться на рынок труда. Там всё нормально: последние данные показали создание рабочих мест выше ожидаемого уровня, а безработица, хоть и чуть-чуть подросла, продолжает оставаться низкой. Есть и прочие факторы: Уровень участия в рабочей силе снизился на 0,1%, до 62,3%, а средняя почасовая оплата выросла на 0,4% вместо ожидаемых 0,3% – и оба они являются проинфляционными, иначе говоря, ставку надо продолжать повышать. Это и было сказано им на пресс-конференции, в традиционной риторике о том, что ограничительная денежно-кредитная политика потребуется на протяжении некоторого времени, без всяких конкретных сроков. Кроме того, он отметил, что замедление повышения ставки может начаться уже в декабре или январе, на одном из этих двух заседаний. При этом конечный уровень ставки будет выше, чем предполагался ранее, по итогам октябрьского заседания медианный прогноз членов ФРС был на уровне 4,5%, а сейчас планка поднимается до 4,75-5%. Дальше же предполагается, что начнет действовать кумулятивный эффект от прошлых повышений ставки, а регулятор будет делать паузу и смотреть на ситуацию. Была также упомянута высокая вероятность рецессии в США: "трудно рассчитывать на мягкую посадку" с учетом вот такого вот ужесточения.

В целом, ничего нового, и вот здесь вот возникает фундаментальный вопрос: а дальше-то что?

Ну хорошо, повышаем ставку, экономика США официально входит в рецессию, падают цены на сырье, прочие страны страдают от снижения своих валют, в общем, депрессия. Затем значимо растет безработица, кого-то выносят с рынка с выкупом активов, консолидация набирает обороты – но за этим всем не просматривается экономический рост. Ситуация, безусловно, смахивает на ту, что была в 2009-2011 годах, когда еще Бен Бернанке видел свои "зеленые ростки" (greenshots), но тогда оный рост был в изрядной степени обусловлен эмиссионными программами. Тут же пойти на них будет означать вновь оказаться под ледяным душем инфляции, соответственно, можно предположить, что такого не будет. Но как тогда выйти в позитив?

Полагаю, что где-то через год особый интерес начнет формироваться относительно 70-х годов прошлого века, когда дошел до естественных пределов механизм послевоенного восстановительного роста, то самое "золотое тридцатилетие". Будут найдены параллели между стагфляцией тогда и стагфляцией сейчас, и начнутся призывы последовать примеру тогдашнего главы ФРС США Пола Волкера. Т.е. резко поднять ставку, поставить ее выше инфляции, чтобы осуществить "созидательное разрушение" по Шумпетеру, вынести с рынка к такой-то матери все хилые компании, уничтожить все компании-зомби, чтобы, значит, на этой новой здоровой почве заколосились прекрасные новые бизнесы. Дескать, ужасный конец (который не конец) лучше, чем ужас (который не ужас, но тоска унылая) без конца. В общем, "весь мир в труху", но потом. Однако, такой вариант тоже, полагаю, не сработает.

Дело в том, что в 80-е годы выход для всего мира из американской стагфляции был обусловлен резкой активизацией инвестиционного способа взаимодействия между развитыми и развивающимися странами. Проще говоря, в игру вступил Китай Дэна Сяопина, уже после смерти Мао и разгрома "банды четырех". Китай был готов, в обмен на инвестиции, предоставить миру почти неисчерпаемые, как казалось тогда, резервуары дешевой рабочей силы. Грубо говоря, китайцу можно было платить в 20 раз меньше, чем американцу, и эта разница в стоимости труда (равно как и ничтожность пенсионного обеспечения вкупе с наплевательским отношением к экологии) позволила дать резкий толчок производительности, даже с учетом переноса производственных мощностей и усложнившейся логистики. И эта машинка работала еще три десятка лет, вплоть до начала десятых годов – когда начали проявляться китайские долговые проблемы, показавшие, что Китай не может быть таким локомотивом вечно.

Кто тогда? Кого вовлекать, на чьих резервах ехать дальше? Безусловно, уже в скором времени такой фокус сместится в Индию, еще одну миллиардную страну с нищим сельским населением, которое можно перегонять в города и сажать на фабрики. Более того, эффект будет выше за счет того, что в Индии существуют большие резервы по улучшению организации и унифицированию законодательства: экономика в стране люто зарегулирована и архаична, достаточно сказать, что индийское делопроизводство официально может вестись на двух десятках местных языков. Опять же, преимущественно молодое население снижает необходимость пенсионных трат. Проблема лишь в том, что такой вкусной дельты, как тогда между США и Китаем, уже не будет – вместо условной 20-кратной разницы между США и Китаем разница между Китаем и Индией будет в 2-3-5 раз, не более. Ну а на следующем шаге будет финал, и это будет Черная Африка – где выгода будет еще меньше.

Означает ли это, что экономический рост в мире всё, закончился, что "эпоха роста", длившаяся два с половиной века с начала капитализма, завершена? И да, и нет. Экстенсивные механизмы – да, заканчиваются, и надо будет искать интенсивные. В регуляторной практике, в управлении фирмой и государством, в обучении детей и взрослых, даже и в самом мышлении как таковом – что тоже нужно (и можно!) технологизировать.

Впрочем, здесь я смотрю на ситуацию как исследователь. Вопрос есть более прагматичный: а надо ли это будет государствам, или же где-то через полвека мы получим некое "мировое правительство", которому вполне хватит этой самой вечной стагфляции, с политикой, зажатой между двух огней провоцирования инфляции либо же кризиса?

Лишь время это покажет.

Опубликовано 06.11.22 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.