Прыжок лосося

Кто ж его посадит? Он же памятник!

– "Джентльмены удачи"

Пока благонравная и добропорядочная часть населения планеты старательно внимала всему, происходящему на форуме в Санкт-Петербурге (куда приехали даже афганские талибы, несмотря на то, что их организация, даже с учетом наличия дипотношений с РФ, до сих пор считается террористической), иная часть с интересом ожидала, что же будет донесено с другой стороны земного шара, той, где расположены США. Произошло там много чего: так, в пятницу на рынках был "ведьмин день", коих всего 4 в квартал, и в этот день происходит массовая экспирация фьючерсов и опционов на разные виды активов. Но более важным является весьма резкое повышение ключевой ставки FOMC (Комитет по открытым рынкам, управляющий орган ФРС США), она была двинута вверх на 0,75% и, соответственно, ее коридор теперь установлен как 1,5-1,75%.

Надо сказать, это весьма крутой заход. Рынки, консенсусно, ожидали повышения на 0,5%, и закладывали это движение в цены активов, но регулятор рассудил иначе. Более того, таких мощных движений FOMC не делала почти 30 лет, с ноября 1994 года. Исходя из этого, можно предположить, что, как говорил один медведь, "это ж-ж-ж – неспроста!", и это действительно так. Инфляция в США, составляющая сейчас 8,6%, продолжает вальсировать возле пиков 40-летней давности, и американский регулятор, похоже, принял решение бороться с ней всеми доступными способами. Что тут можно сказать…прозрели.

Да, еще год назад, комментируя американскую инфляцию, я указывал на ее рост, и если протягивать месячную инфляцию в год весьма неправильно методологически, то квартальные данные вполне могут служить таким индикатором. Так и было: I квартал прошлого года дал в США рост потребительских цен на 1,75%, что превращается во вполне солидные 7,18% в годовом исчислении. Главу ФРС Джерома Пауэлла это, впрочем, никак не останавливало: термины temporary и transitory ("временная" и "преходящая") исчезли из его риторики только лишь зимой, когда стало понятно, что "преходить" данный феномен сам по себе никуда не собирается, и что надо избавляться от него иными способами.

Затем пошло повышение ставки, также как и инфляция, с разгоном. Сначала на 0,25%, потом на 0,5%, и вот теперь – на 0,75%. Была свернута эмиссионная программа, более того, уже начинается обратное ей действие, "количественное ужесточение", изъятие ликвидности из финансовой системы США. Разумеется, на это все очень негативно реагируют рынки: почти на 20% просел от своих пиков индекс широкого рынка S&P500, капитализация криптовалют (который были и остаются спекулятивным активом, несмотря на все попытки сделать из них "новое золото") ухнула втрое. Выросли также доходности облигаций – и государственных (США сейчас занимают почти под 3,5%, что достаточно дорого), и, что еще важнее, корпоративных.

Вообще говоря, американские корпоративные долги – страшная штука. Это огромный сектор, где запаркованы гигантские объемы капитала, и этот сектор, в целом, находится вне фокуса внимания профильной прессы и аналитиков. А зря: объем этого сектора на I квартал этого года оценивается в колоссальные $10 трлн. Это, конечно, не $28 трлн. федерального долга США, но и не $4 трлн. муниципальных бондов, еще одного "незаметного" долгового сектора экономики США. И проблема заключается в том, что, "в случае чего", повлиять на ситуацию на этом рынке будет очень сложно и неудобно.

С гособлигациями все понятно: весь механизм QE был построен на их выкупе банками, которые после направляли их на баланс ФРС, получая обратно свой потраченный капитал, и здесь все полностью функционирует. С муниципальными долгами ситуация потяжелее, но законодательство США вполне дозволяет банкротство муниципалитетов, т.е. в случае невозможности обслуживания их этих бондов по повышенным ставкам включатся соответствующие рыночные механизмы. Но корпоративный сегмент – это, в хорошем смысле, экосистемное болото, которое стабилизирует всю систему, которое дает высокий уровень доходности при высокой же надежности. И, судя по последним данным, проблемы здесь могут возникнуть очень серьезные.

Госдолг, как было указано выше, дает сейчас более 3%, но корпоративные бумаги инвестиционного (с точки зрения рейтинговых агентств) уровня перевалили по доходности 5,4%, а "мусорные" (низкорейтинговые) облигации сейчас дают 8,4% доходности. Хуже того, ипотечные бумаги сейчас дают почти 5,8%, что является максимальным уровнем с 2008 года; напомню, что кризис субстандартной (subprime) ипотеки был одним из триггеров тогдашнего кризиса и последовавшей за этим депрессии, плавно перешедшей в нынешнюю стагнацию.

Это много, это действительно много, и это особо опасно на фоне замедляющейся экономики США. Это признала и ФРС: вместе с изменением ставки она выдала и новые прогнозы на ближайший год, и цифры там отнюдь не блещут. Так, оценка роста была снижена с 2,8% до 1,7% в этом году и с 2,2% до 1,7% в следующем году, фактически же он окажется еще ниже, хотя рецессии в этом году я все же не жду. Была повышена и оценка базовой инфляции (Core PCE, это инфляция за вычетом продовольствия и энергии) с 4,1% до 4,3%, ждут также небольшого повышения безработицы (она, впрочем, была и остается на очень низких уровнях) и, конечно же, дальнейшего роста ставок.

Важным здесь является именно что небольшой рост ожидаемой инфляции. Из этого можно сделать два вывода: либо это продолжающееся ее заклинание (что маловероятно), либо это знак того, что воевать с ней ФРС намерена, как было сказано выше, всеми доступными способами. И именно это видится как наиболее вероятное развитие событий. Пауэлл, впрочем, на своей пресс-конференции слегка смягчил остроту восприятия: он пообещал, что дальнейшего ускорения роста ставки не будет, назвал нынешнее повышение нестандартным, но признал, что удержать экономику США от скатывания в рецессию будет сложно.

Что из этого следует?

Для США – пока ничего. Пока. Даже жесткое колыхание этого корпоративного болота спровоцирует, в худшем случае, постепенный передел рынков, вымывание с них слабых игроков, т.н. "зомби-компаний". Примеры этого уже были в недавней истории: так, через такую консолидацию прошла вся молодая отрасль добычи нетрадиционных углеводородов, и сейчас США занимают I место в мире по добыче нефти и газа. Консолидация также была и в банковской сфере: достаточно сказать, что число банков в США уполовинилось с начала этого века. Для долговременных и серьезных проблем нужны и более серьезные риски, но их я пока не вижу.

Но другим странам может и не поздоровиться. Практика показывает, что при повышении ставок и ухудшении ситуации в США капитал, чуя проблемы на локальных рынках (в частности, падение внешнего спроса, поскольку США являются крупнейшим рынком сбыта), начинает заранее откочевывать из этих стран в эти самые США, пересидеть там худое время. Этот процесс является самоподдерживающимся: бегство капитала из страны провоцирует рост ставок в ней, что, по идее, балансирует это бегство, но по факту означает лишь ухудшение финансовых условий для, страны, что порождает дополнительные риски и опять же стимулирует вывод денег.

Собственно, ровно это мы видели в 80-е годы прошлого века. Резкий рост ставки в США (около 20% на пике) спровоцировал (вкупе с иными внешними событиями – тем же самым падением цены на нефть) столь же резкий отток капитала из стран Латинской Америки. Так, Мексика, росшая на 6-8% в год в 70-е годы и выигравшая на росте цен на нефть, была уже в 1982 году вынуждена объявить дефолт. Аргентину тем временем сотрясали финансовые кризисы. Не смогла в какой-то момент обслуживать займы и Бразилия, что обернулось дефолтом 1987 года. Трясло также Венесуэлу и Боливию. Всё это, опять же, сопровождалось ухудшением положения местного населения – достаточно сказать, что в отдельные годы уровень инфляции в Аргентине, Боливии, Бразилии и ряде других стран региона превышал 1000%, а рекордсменом здесь была Боливия с инфляцией в 10000% в 1985 году. Схожая ситуация была и с азиатским кризисом. Повышение ставки в 1994-1995 годах с 3% до 6% (чуть позже она была снижена до 5,25%, но это уже не изменило ситуацию) спровоцировало отток капитала уже из стран Азии, от всех этих тигров и тигрят обратно в метрополию. Это, впрочем, оказалось быстрее – и куда менее болезненно, чем в Латинской Америке.

Соответственно, возникает вопрос – а кого будут доить в этом случае. Есть предположение, что более всего пострадают Европа и Япония, которые продолжают вести мягкую денежно-кредитную политику, никак не прикрывая свои рынки капитала. Иена дешевеет, евро дешевеет, ставки там остаются нулевыми, Япония в долгах как в шелках и спасается, помимо эмиссии, только лишь тем, что эти долги очень активно покупают сами японцы, а в Европе мощные долговые бомбы зреют в Италии и Греции. И само по себе это не пройдет: человечество наворотило много всякой дури в период ковидного беснования (который сам по себе был невероятной дурью), и за наведенные дисбалансы, включая те, что имеют военный генезис, придется заплатить, долго и мучительно от них избавляясь.

Но больше платят те, кто хлипче, а отнюдь не те, кто все это заварил. Впрочем, ФРС уже пообещало новый такт снижения ставок в 2024 году. Но до этого еще долго.

Опубликовано 19.06.22 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.