Ящик Пандоры

И ты, Брут?!

– Историческое

В пятницу 9 октября ЦБ РФ порадовал рынок на первый взгляд рутинной, будничной новостью о некотором изменении параметров возможных сделок репо, доступных рынку. Однако более внимательное изучение вопроса заставляет буквально присвистнуть: изменение является очень серьезным, грозящим, при некоторых условиях, прямо сказаться на жизни каждого гражданина РФ. До их реализации, впрочем, действий надо еще произвести много, но это тот самый случай, когда "лиха беда – начало", и сам факт требует подробного комментария.

Собственно говоря: что именно произошло? А произошло всего лишь десятикратное (!) расширение лимита по операциям месячного репо, в рамках которых банки могут получать кредиты у ЦБ, давая ему в залог ценные бумаги. Запущен этот механизм (именно на такой срок кредитования) был в мае 2020 года (обращаю внимание на месяц), при этом в качестве обеспечения принимаются только и исключительно российские госбумаги – облигации федерального займа (ОФЗ), а также облигации субъектов и муниципалитетов РФ, имеющих наивысший кредитный рейтинг. Говоря конкретно, ЦБ заявил, что с понедельника 12 октября банкам будет предложен 1 трлн. рублей, который они смогут получить под залог этих бумаг, и еще 400 млрд. рублей будет предложено банкам в рамках годового репо. Возникает вопрос – зачем, и ответ здесь простой: чтобы дать банкам возможность более активно закладывать в ЦБ имеющиеся у них ОФЗ. Но зачем это банкам – и почему они вообще будут это делать?

Здесь, разумеется, возникает вопрос сущности ОФЗ.  Эти облигации выпускаются министерством финансов РФ и используются для пополнения бюджета, и в рамках обычного процесса исполнения его (в нормальные годы), и для экстренного закрытия возникающих внезапных дыр, что характерно для текущего года и его коронавирусной истории. Бюджет РФ, как мы знаем, крепко пострадал, дефицит его составит, по прогнозу, порядка 4,5 трлн. рублей – и эту сумму надо как-либо добывать. Вариантов здесь немного: можно попробовать собрать заметно больше налогов (малореально), можно попробовать сократить расходы федерального бюджета (аналогично, малореально). Можно также попробовать продать на рынке некоторое количество ликвидных активов (в частности, валюты) из ФНБ, продать кому угодно, пусть даже и ЦБ, который под это совершит эмиссию и напечатает рублей, после чего передаст их правительству, которое потратит их на исполнение бюджета. Можно, наконец, банально и просто занять их на рынке – и именно этот путь традиционно является самым привычным для многих стран мира, особенно сейчас, в эпоху низких процентных ставок, что упрощает и удешевляет обслуживание долгов.

Не обошло это стороной и РФ. Российские госбумаги, с точки зрения внешних и внутренних инвесторов, выглядели все эти годы весьма неплохо, обладая приятной доходностью и относительно стабильным курсом рубля, что нивелировало курсовые риски. По большому счету, о сугубо экономических рисках (т.е. что государство не расплатится) речи не шло, опасения были относительно рисков политического характера, связанных с реальными и возможными санкциями. Но этот год порушил привычную устоявшуюся схему.

Во-первых, возникла проблема с нерезидентами. Если в прошлом году они активно покупали российский госдолг, обеспечив 80% суммы, которую Минфин привлек в бюджет, то в этом ситуация развернулась в обратную. Обвал рубля (т.е. резкий рост курсовых рисков) и падение нефтяных доходов на фоне снизившейся ставки спровоцировали падение интереса: с начала года нерезиденты увеличили вложения в ОФЗ всего на $1,2 млрд., а в III квартале чистым итогом была продажа объёмом в $0,7 млрд. Отдельно отмечу роль ставки: ставка снижающаяся провоцирует делать покупки ("хватай скорее, а то потом доходность еще ниже будет"), но ставка уже снизившаяся подавляет желание инвестировать в этот инструмент. ЦБ, как мы помним, в какой-то момент срубил ставку аж на целый процент – и это всё в сумме не дало возможности прокатиться на этом снижении и привлечь значимые деньги из-за рубежа.

Во-вторых, вся эта борьба с адским коронавирусом очень сильно отразилась на отечественной экономике и ситуации с бюджетом, вполне вероятно, что здесь цена лекарства оказалась страшнее самой болезни. Дефицит бюджета в этом году составит, по оценкам, порядка 4,5 трлн. рублей, которые надо откуда-то взять. "Палить резервы" не хочется, более того, некоторое время назад была дана радостная новость об увеличении размеров ФНБ – в силу переоценки его валютной части, произошедшей по причине обесценения рубля. Остается один путь – продавать ОФЗ. Но кому именно, кто будет покупателем?

Таковым покупателем стали российские банки, в первую очередь те, у которых в капитале есть заметная доля государственного участия. ОФЗ покупались за счет рублевых резервов, которые банки хранили на депозитах в ЦБ и в его купонных облигациях. Увы, с февраля этот финансовый запас уполовинился, с 4,3 трлн. рублей он сократился до 2,1 трлн. рублей – и при этом Минфин заявляет о планах разместить на рынке нового долга ещё на 2 трлн. рублей, который, при таких вводных, непонятно кто купит, таких покупателей на рынке просто не наблюдается. Запасов госбанков хватило на сентябрь, даже было установлено три рекорда – самый большой объем продаж ОФЗ за месяц, самый большой объем средств, привлеченный за торговый день (215 млрд. рублей) и самая крупная исполненная заявка (95 млрд. рублей). Но при этом все сентябрьские торги именно что реальными торгами были лишь условно – на все размещения приходил некий крупный капитал, который и выгребал львиную долю предложенных бумаг, по 76% от объема 9 и 16 сентября и 66% 24 сентября.

И вот на таком фоне ЦБ десятикратно, до триллиона рублей, увеличивает лимит месячного репо под залог ОФЗ. Комбинация просматривается элементарная: ЦБ дает такие параметры сделки, некий госбанк (или их группа) выкупают очередную эмиссию ОФЗ, после чего немедленно сдают ее в качестве залога в ЦБ, получая взамен свежеэмитированные живые деньги. При этом, судя по всему, процентная доходность по ОФЗ будет выше, чем по вот этой вот сделке репо, и данная процентная дельта и составит доход банка, его комиссию за оказанную услугу. Фактически, можно говорить о том, что такая мера открывает дорогу к "количественному смягчению" по-русски, поскольку и в США, и в Европе, и в Японии для финансирования обязательств правительств используется практически полностью аналогичный механизм.

Нет, это, конечно же, не прямая монетизация госдолга, это не финансирование обязательств посредством прямой чистой эмиссии. Пока нет. Но это прямой шаг именно в этом направлении. Опять же, ничего специфически дурного здесь тоже нет – но есть основания полагать, что в данном случае – на российской почве – эта мера сыграет совсем не так, как в вышеупомянутых США, Европе и Японии. Японского опыта я уже некоторое время назад касался, аналогично, были рассмотрены ситуации в Индонезии и Турции. Россия, таким образом, вполне может оказаться следующей, тоже встав на скользкую дорожку монетизации госдолга. Конец ее известен – жесткая инфляция, разрушающая производственные цепочки, отток капитала и долларизация экономики на фоне ее деградации.

С другой стороны – а что ещё делать? Запасы валюты нужны, налоги повышать сложно, а резать расходы бюджета, те самые 17% "секретных" расходов и порядка 40% расходов на разнообразных силовиков Кремль никак не готов. Хороших вариантов тут в принципе не просматривается. Вот и приходится – немножко эмиссии, немножко инфляционного налога, аккуратно размазать ровным слоем по социуму. Авось и обойдется – на данный момент.

Опубликовано 11.10.20 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.