Четыре года Набиуллиной

Центральный банк под вашим руководством сделал
очень многое для стабилизации ситуации
в экономике в целом, для стабильного
развития банковского сектора,
да и всей финансовой сферы.

– Владимир Путин

На днях президент РФ Владимир Путин лично представил кандидатуру Эльвиры Набиуллиной Госдуме для продления полномочий на второй срок. Первый срок, впрочем, пока ещё не заканчивается, он истекает в июне этого года. Но начался он аккурат четыре года назад, в марте 2013 года, и четырехлетний срок – на мой взгляд, вполне достаточен для того, чтобы взгялнуть в прошлое и подвести определенные предварительные итоги. Вместе с тем, мне хотелось бы избежать вынесения однозначных оценок её деятельности, хотя бы потому, что она ещё не завершена, хотя определенные локальные моменты, конечно же, не оценивать невозможно.

Однако, прежде чем перейти к подведению итогов, хотелось бы, сугубо для памяти, отметить некоторые моменты, важные для понимания "как это всё работает".

Так, рассуждая о денежно-кредитной политике (ДКП), проводимой российским ЦБ, необходимо всегда иметь в виду один фундаментальный аспект: все его меры являются запаздывающими. Дело здесь в том, что ЦБ любой страны в первую очередь должен проводить определенную, понятную, последовательную и предсказуемую политику, при этом его политика должна выражаться не на словах и не в лозунгах, а в конкретных механизмах, в совокупности действий, которые видит национальный финансовый сектор, к которым приспосабливается и на основе этого планирует свою работу. Механизмы эти вырабатываются не один год ("инфляционное таргетирование", о котором речь пойдёт чуть ниже, было, помнится, провозглашено ещё в 2009 году); заявив определенный курс, ЦБ должен разработать соответствующие процедуры, провести реорганизацию как внутренней системы управления, так и системы взаимодействия с участниками рынка, найти или воспитать специалистов, способных такую политику проводить. Переход к новой политике должен осуществляться постепенно, в противном случае можно легко спровоцировать финансовый кризис того или иного масштаба.

Далее, в переходный период (положим, экзогенные факторы стабильны) ЦБ должен быть готов корректировать свои действия с учетом реакции участников рынка. Участники рынка всегда будут стараться использовать в собственных интересах любую малейшую ошибку в нормативных документах, любую двусмысленность, любую неопределенность. Заранее предвидеть, как будут действовать игроки невозможно: их много, а ЦБ один. Да и мотивация разная: участники рынка преследуют свои личные интересы, а чиновники – абстрактную общественную пользу (это в самом благоприятном случае), которую каждый может понимать по-своему.

Но увы и ах – реальность вносит свои коррективы. Экономики развивающихся стран, в том числе и  РФ, очень сильно зависят от экзогенных факторов. Масштабы глобальных денежных потоков несравнимы с масштабами экономики развивающейся страны и её финансового сектора. Движение этих потоков определяется теми или иными конкретными обстоятельствами глобальной конъюнктуры, а сами страны выступают только объектами. Соответственно, выбрав некоторую политику, адекватную текущим условиям глобальной конъюнктуры, ЦБ может в самом скором времени столкнуться с тем, что ситуация изменилась, и выбранная политика перестаёт ей соответствовать.

Собственно, что делать тогда? Менять проводимую политику? Но пока политика будет меняться, ситуация может вновь измениться. Более того, если ЦБ регулярно меняет свою политику в соответствии с изменившейся конъюнктурой, то это означает, что он не проводит никакой политики, а все решения принимаются в соответствии с субъективными решениями отдельных лиц; оставим в стороне вопрос их компетентности и коррумпированности, равно как и подверженности давлению откуда бы то ни было. При этом решить этот вопрос невозможно принципиально. Во-первых, имеющийся в распоряжении ЦБ аппарат прогнозирования несовершенен и не позволяет сколько-нибудь точно предсказывать намечающиеся изменения тех или иных глобальных факторов (разумеется, о предсказании сугубо случайных, но при этом весьма значимых событий не может вообще быть и речи), а во-вторых, сама скорость принятия решений и смены политики ниже, чем скорость изменений внешней среды. Подчеркну ещё раз: ЦБ РФ, относительно внешних воздействий, всегда находится в положении реагирующего.

Вместе с этим, данное соображение не должно являться обоснованием для тех или иных, в широком смысле, провалов и ошибок. Это тот самый случай, когда ситуация, такая, какая она есть, и с ней приходится разбираться – и в качестве итогов четырёх лет работы я бы выделил три основных изменения, произошедших в каденцию Набиуллиной.

Во-первых, состоялся тот самый переход к инфляционному таргетированию. Суть этой политики в том, что объявляется некий желаемый уровень инфляции, после чего ЦБ начинает своими действиями подталкивать экономику страны к тому состоянию, в котором будет наблюдаться именно такой уровень инфляции. Изобретение это не новое – достаточно сказать, что уже не один год те же ФРС США и Банк Японии старательно пытаются довести свои уровни инфляции до 2%, при этом ЦБ РФ нацелился на инфляцию в 4%. Сама цифра может быть дискутируемой, что, впрочем, частность; важно то, что эти эмпирически определённые уровни (условно, 2% - 4% - 6%), как показывает практика, являются достаточно комфортными для всех участников рынка. Рост цен в таких масштабах практически не напрягает конечного потребителя, не провоцирует перетока ликвидности в те или иные "твёрдые активы" – и позволяет спокойно существовать достаточно сложным и длинным (в том числе и во времени) производственным цепочкам (обусловленным щедрой смазкой кредитными деньгами), которым высокая инфляция противопоказана в принципе.

При этом данные уровни являются и достаточно комфортными с точки зрения отдаления от нуля – границы, отделяющей небольшую инфляцию (обычно являющуюся спутником экономического роста – впрочем, это отдельный вопрос, наличие инфляции не означает автоматического наличия роста) от угнетающей всё и вся дефляции. Опасность последней в том, что дефляционный процесс является самоподдерживающимся, ведущим к спиральному сокращению спроса по всей экономике – до каких-либо совсем низких уровней, и, что хуже всего, отработанных и притом нежёстких механизмов выхода из дефляционной ловушки попросту не существует, страна может находиться в ней очень долго – примером чему является Япония.

Надо также отметить, что политика инфляционного таргетирования, вообще говоря, не является совместимой с политикой "валютного управления" (currency board), в следовании которой отдельные умственные пассионарии до сих пор обвиняют ЦБ РФ, причём в довольно экспрессивных выражениях вроде "ЦБ – обменный пункт при ФРС". Звучит это, конечно же, мощно и ярко, но истине уже давно не соответствует.

Вообще говоря, здесь мы касаемся довольно интересного вопроса применимости тех или иных инструментов, имеющихся в арсенале ЦБ – и опять же, надо помнить про перманентное запаздывание реагирования. Политика currency board (заключающаяся в формировании и поддержании жесткой курсовой связки между денежной массой страны и имеющимися валютными резервами) хороша как антикризисная мера в случае, к примеру, высокой инфляции эмиссионной природы – но становится тормозом, если, скажем, в страну наблюдается приток валюты. Причина очевидна – поддержание этой связки (т.е. наличие более-менее фиксированного курса) при притоке валюты требует увеличения денежной массы в локальной валюте, т.е. прямо провоцирует достаточно серьезную инфляцию, которая угнетает все сколько-нибудь сложные производственно-отраслевые цепочки. Вместе с тем, переключаться между проводимыми политиками по щелчку пальцев возможности нет – впрочем, об этом я уже сказал выше.

Во-вторых, нельзя не отметить создания мегарегулятора на базе ЦБ РФ. Я напомню, что в сентябре 2013 года вступил в силу федеральный закон, согласно которому ЦБ РФ был передан ряд функций, которые ранее выполняла Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР). ЦБ РФ был передан, в частности, контроль за страховой деятельностью, кредитной кооперацией и микрофинансовой деятельностью, деятельностью товарных бирж, биржевых посредников и брокеров, а также надзор в сфере формирования и инвестирования средств пенсионных накоплений и иных полномочий. Помимо того, ЦБ был наделен правом законодательной инициативы (правда, от имени президента либо правительства РФ), кроме этого, ЦБ РФ получил право утверждать стандарты бухгалтерского учета, и в дополнение к этому обрел полномочия по регистрации выпуска ценных бумаг как в отношении банков, так и в отношении некредитных финансовых организаций.

Создание мегарегулятора, конечно же, сложно связать именно что с именем лично Набиуллиной, но нельзя не отметить, что ей, в итоге, досталась в управление структура существенно большего масштаба, нежели была у её предшественника Сергея Игнатьева. При этом само создание мегарегулятора было необходимостью назревшей и перезревшей. Дело здесь, среди прочего, ещё и в банальной бюрократии – в частности, в том, что ранее ЦБ ведал лишь банками, в то время как все страховые компании контролировала Федеральная служба страхового надзора (ФССН), а все НПФ, все управляющие компании и все профессиональные участники рынка ценных бумаг были под приглядом ФСФР. При этом речь идёт, в целом, о едином финансовом рынке, служащем общей точкой приложения денег как ресурса. Соответственно, при возникновении тех или иных конфликтов запросто могла быть ситуация, касающаяся различных типов структур, работающих на этом едином рынке, но отвечающих перед разными казенными структурами, что прямо порождало рассогласование и иные сложности. Опять же, это подтверждается и мировой практикой – первый мегарегулятор был создан в Великобритании в 1998 году, и сейчас подобного рода структуры существуют в полутора сотнях стран.

В-третьих, каденция Набиуллиной отметилась, конечно же, мощнейшей чисткой банковской системы. Чисткой, опять же, назревшей и перезревшей – активизировать этот процесс надо было ещё при Игнатьеве, но по каким-то причинам этого сделано не было. Форсировала она этот процесс довольно жёстко – за три с небольшим года прекратили своё существование более трёх сотен разных банков, а их общее число в стране уменьшилось примерно на треть. Понятно, не у всех из них была именно что резко отозвана лицензия на осуществление банковской деятельности, часть банков пошла не под топор, а под санацию, но это не меняет общей картины.

Картина при этом, в целом, вырисовывается достаточно неприглядная. Ладно там обналичка и иные незаконные финансовые операции, более важно то, что очень частой проблемой, вылезающей при чистке банка, стало обнаружение дыр в капитале и несоответствие балансов нормам закона. Если рассматривать ситуацию стратегически, то надо понимать, что финансовый сектор экономики является своего рода инфраструктурой для реального сектора. Соответственно, проблемы в реальном секторе (тот же спад возобновившийся спад промышленного производства, двухлетнее падение розничных продаж и, понятное дело, спад ВВП в целом) неминуемо отражаются на финансовом, фактически, финансовая инфраструктура такого масштаба становится попросту не востребована – и отдельные, наименее живучие элементы её начинают отмирать, оставшиеся же делят освобождающиеся рынки, тем самым укрепляясь. Понятно, отмирать просто так они не хотят, они цепляются за жизнь всеми возможными способами, в том числе и не очень законными. Можно также с определенной долей вероятности говорить о том, что такая проблема (скажем так, неточных балансов) свойственна банковской системе в целом – вопрос заключается в её величине.

Где-то здесь мы, вообще говоря, натыкаемся на один довольно хитрый вопрос. ЦБ как мегарегулятор, чистка банковской системы – всё это прекрасно, но проблема (потенциальная) состоит в том, что относительно ЦБ отсутствуют контролирующие-конкурирующие механизмы. Единая структура, не имеющая конкурента(ов) в своём основном поле деятельности рискует вкатиться в забронзовение и отрыв от реальности. При этом то, что правительство де-факто сохраняет над ЦБ политический (не экономический!) контроль ситуации (в данном аспекте) не сильно помогает. Собственно, о политическом контроле я неоднократно упоминал – то, что Неглинная слушает Кремль, прослеживается, скажем, в отсутствии демпфирования колебаний рубля после путинского "мы не будем палить резервы". Это видно и в совершенно нелогичных закупках золота, ведь переваливать деньги в неудобный в использовании неликвидный инструмент при отсутствии ожиданий роста его цены можно только по политическим мотивам. Можно его усмотреть и в истории с Татфондбанком, где, на мой скромный взгляд, прослеживается некоторое давление на регион в свете грядущих президентских выборов и скором истечении срока действия текущей версии договора о разграничении полномочий между РФ и РТ, и в этой связи волей-неволей взгляд падает ещё и на банк "Ак Барс".

Вместе с тем, нельзя не вспомнить и набора локальных событий, которые, однако, закрепились в памяти. Практически все они относятся к 2014 году; на ум приходит потеря $50 млрд. из резервов на стабилизацию рубля после обретения Крыма, равно как и резкий рост ставки рефинансирования. Затем последовали внешние санкции на доступ к капиталу, усугубленные снижением цен на нефть, в ответ на это ЦБ принял решение о контролируемом снижении рубля со смещениями границ валютного коридора при достижении оных – привело это к тому, что весь рынок, по сути, играл против ЦБ, весело и с удовольствием закрывая позиции о границы этого самого коридора – а ЦБ тем временем терял резервы. Наконец, никто не забыл валютную панику зимы 2014-2015 годов и резкий скачок ставки аж до 17% на фоне довольно мутной истории с размещением Роснефтью облигаций на 625 млрд. рублей.

С другой стороны, за последующие годы ей предъявить, в целом, особо нечего, хотя ставку нормализовывать, вероятно, можно было бы и поактивней. Впрочем, это, вероятно, связано с тем, что ЦБ здесь "дует на воду". Кроме того, наверняка играет роль и политико-экономический вопрос – таргет в 4% инфляции пока ещё не достигнут, но всё вроде бы идёт именно в эту сторону (так что "лучше не трогать"), и это в любом случае то достижение, с которым можно идти на президентские выборы.

В целом оценка этих лет укладывается, на мой взгляд, в формулу "могло быть куда хуже". И, думается, уточнить её можно будет лишь со временем.

Опубликовано 26.03.17 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.