Думы о рубле

Это хороший рублик. Последим, как он дальше покатится.

– Н.А.Тэффи, "Чертов рублик"

На истекшей неделе российский рубль, довольно неожиданно, обновил давно не виданные максимумы к доллару США, повысившись до уровней порядка 57 рублей за доллар США. Это породило определенное недоумение – смешанное с явным одобрением у населения и недовольством у властей, судя по репликам первого вице-премьера Игоря Шувалова и главы МЭР Максима Орешкина. Последний, в частности, заявил, что "то укрепление, которое мы видим на рынке, носит краткосрочный характер и не связано с фундаментальными факторами", в ответ на что рубль немедленно просел до нынешних уровней порядка 58,5 за $1. Тем не менее и такая цифра довольно существенно отстоит от условно привычных 63-65 рублей за доллар, не говоря уж о заложенных в бюджет этого года 67,5 рублей за доллар. Соответственно, возникает определенный интерес ко всей этой теме – почему это происходит, чем обусловлено, и как картина будет развиваться дальше.

Для начала надо отметить, что не существует четкого, однозначного и признанного социумом понимания, какой курс рубля более выгоден для страны, высокий или же низкий. Разные люди совершенно искренне будут давать столь же совершенно разные ответы на этот вопрос. Экспортер, чьи затраты в основном рублевые, а заработки валютные, скажет, что ему выгоден более дешевый рубль – так он получит их больше за единицу своего товара. Предприятие, которое использует в своей работе импортное оборудование (обновляя его при амортизации) либо комплектующие или иные промежуточные компоненты, наоборот, заинтересовано в укреплении рубля, ибо это снижает его затраты; я напомню, что в структуре импорта машины и оборудование занимают порядка половины, а если добавить сюда и сырье, то объем его перевалит за 60%. Аграрий, скорее всего, пожелает дешевого рубля – так его продукция, отечественное продовольствие, будет дешевле в сравнении с импортом. Обычному потребителю крепкий рубль выгоден – импорт, от бананов до мобильных телефонов, стоит дешевле.

Ситуация усложняется, когда некое лицо оказывается одновременно в двух позициях. Аграрий может радоваться дорогому доллару, но это ударит его по кошельку, когда внимания (и вливания денег) потребует импортная линия по производству, скажем, сливочного масла или же плавленого сыра. Потребитель рад подешевевшим марокканским мандаринам – но его совершенно не порадует, если его выкинут с работы, потому что его начальник, тот самый аграрий, разорился из-за проигрыша конкуренции с более дешевым импортом, который предпочитают другие такие же потребители. Наконец, отдельной строкой идет позиция правительства, которому одновременно требуется рубль и более дешевый (для реализации бюджета, в рамках закона о нем), и дорогой (точнее, дорожающий, что снижает инфляцию, т.к. импорт не дорожает – а это, в свою очередь, критично в предвыборный год).

В общем, как и было отмечено выше, однозначной выгодной всем позиции здесь попросту нет. Ситуация усугубляется тем, что, насколько можно судить об ощущениях РФ в целом, рубль по этим самым ощущениям несколько переоценен. Собственно говоря, все привыкли к тому, что рубль зависит от нефти – но стоимость барреля в последнее время практически неизменна, а рубль явно имеет тенденцию к укреплению (понятно, за исключением последствий словесных интервенций представителей властей). Это, в свою очередь, порождает некоторые опасения того, что он может провалиться вниз "в самый неподходящий момент". Возможно ли это, и если да – то когда и при каких условиях? И чем условия текущие отличаются от этих гипотетических?

Во-первых, сейчас имеет место локальный сезонный спад импорта – что, соответственно, снижает потребность в валюте, за которую импорт и закупается, и это является фактором укрепления рубля. Да, сами объёмы импорта заметно выросли относительно уровней годовой давности, но год назад и нефть стоила на примерно 40% ниже, чем сейчас. Соответственно, нынешнее повышение объёмов импорта является лишь их восстановлением до привычных ранее уровней, собственно говоря, население ведь не изменилось, и его потребительское поведение (и привычка к импорту) тоже. Данный фактор, впрочем, уже достаточно близок к исчерпанию, что обуславливается заметным падением профицита текущего счета (по сути, общего притока валюты в страну).

Во-вторых, на курс рубля влияет политика, проводимая Минфином и ЦБ РФ. Я уже писал о планах выкупа с рынка некоторого количества валюты в резервы – эти планы стали претворяться в реальность с 6 февраля этого года. Согласно им, сейчас с рынка выкупается примерно $100 млн. в день, и вбрасываемая таким образом рублевая ликвидность, по идее, ослабляет рубль – но заметного эффекта с этого не видно. С другой стороны, и регулятор, и Минфин сейчас как огня боятся резких движений на валютном рынке, хотя бы в силу того же предвыборного периода.

В-третьих, сейчас много говорят о кэрри-трейде (carry trade), но здесь, на мой взгляд, больше спекуляций, чем опоры на реальную ситуацию. Смысл кэрри-трейда в данном случае понятен – фондирование под низкий процент на западных денежных рынках, после чего следует перевод денег в юрисдикцию РФ и зарабатывание на целом спектре возможностей – от использования более высоких ставок до попытки прокатиться на продолжающемся тренде на укрепления рубля. Ситуация (вроде как) усугубляется тем, что в настоящий момент реальные процентные ставки в РФ достигли двухлетнего максимума – реальная стоимость финансирования в ЦБ РФ за вычетом инфляции увеличилась до 5% после замедления роста инфляции в январе и недавнего решения регулятора оставить ключевую ставку на уровне 10%. Вместе с тем, гипотеза о кэрри-трейде не находит своего подтверждения ни на уровне профицита текущего счета, ни на уровне, собственно, самих потенциальных реципиентов этого "горячего капитала"; так, не наблюдается сильного снижения доходностей облигаций, государственных и частных, нет и сильного роста фондовых индексов. Иначе говоря, если какие-то существенные деньги и пришли, повлияв на курс, то в российской юрисдикции они просто испарились практически без следа – чего в данном случае быть не может.

В-четвертых, Россия сейчас, наряду с Бразилией, является самым привлекательным из всех EM(emergingmarkets– развивающихся рынков). Желающих вкладывать в EMв мире сейчас не очень много, но ситуация в иных развивающихся странах данного класса, с точки зрения финансов, аховая (Индия переваривает последствия своей денежной реформы, у турок де-факто война, из Китая капитал бежит быстрым зайцем, ЮАР вообще никому не интересна как объект для фининвестирования) – и эти две страны, по сути, сейчас пропылесосили весь рынок на предмет доступных денег.

На мой взгляд, текущее укрепление рубля являет собой суперпозицию этих не очень сильных поодиночке факторов – относительно дорогой нефти, сезонного падения спроса на импорт и некоторого (сколько-то его совершенно однозначно есть) кэрри-трейда. Соответственно, просаживание одного из этих факторов вполне может развернуть всю картинку вспять, и весь капитал, пришедший в рамках кэрри-трейда, также может вернуться в свои исходные зарубежные юрисдикции. Вопрос здесь исключительно в триггере – и оный вполне может придти извне.

Вопрос, когда это может быть. Через месяц (14-15 марта) нас ждет заседание правления ФРС, одно из 4х ключевых в этом году; ключевое отличается от обычного тем, что после него следует пресс-конференция. Соответственно, нельзя исключать, что на нем будет принято решение вновь повысить ставку ФРС (напомню, что в последний раз это было сделано в декабре прошлого года). Вероятность этого, впрочем, в настоящий момент невысока, рынок оценивает её чуть менее чем в 18% – но тем не менее это уровни, которые нельзя просто так сбрасывать со счетов. При этом вероятность повышения ставки по результатам июньского заседания оценивается сейчас аж в 70% – и в любом случае это повышение, когда бы оно ни случилось, укрепит доллар США и уронит остальные валюты, просядет и стоимость барреля.

Я предполагаю, что нынешнее затаривание ЦБ долларами идет из расчета ровно на этот сценарий. И, пожалуй, разумным будет к нему присоединиться – пока есть такая возможность, а сам курс довольно гуманен, по нынешним-то временам.

Опубликовано 26.02.17 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.