Стандарты управления портфелем никто не отменял

Прошло пять лет, с тех пор как американские индексы оттолкнулись от своих минимальных значений, показанных в разгар финансового кризиса, а ФРС приступила к политике количественного смягчения. Изначально было много страхов. Пугали гиперинфляцией, развалом мировой финансовой системы, крахом доллара и прочими неприятностями. Жизнь, однако, опровергла досужие заблуждения скептиков. После некоторого ослабления в первые два года, американский доллар начал крепнуть, да так, что сейчас звучат призывы к дальнейшему смягчению денежной политики.

Так что же такое произошло? Почему, вопреки имевшимся представлениям, активное печатание денег не привело к инфляции?

На мой взгляд, ответ надо искать в методиках оценки рисков, которые используются глобальными игроками финансового сектора. Ни у кого не вызовет сомнений довод о том, что в развитых странах ниже уровень неопределенности (а значит ниже уровень рисков) за счет сильной правовой системы и устоявшейся деловой практики, по сравнению с развивающимися странами. Очевидно также, что повышенный риск компенсируется повышенной доходностью. Собственно поэтому на рынках развивающихся стран доходность финансовых инструментов традиционно выше, чем на рынках стран развитых. В 2007-2008 году ипотечный кризис вызвал рост уровня рисков в самих США. Поиск финансистами "тихой гавани", в условиях непривычно изменившегося профиля рисков, вызвал отток капитала на товарные рынки и рынки развивающихся стран, в том числе и на российский рынок. Следует напомнить, что минимум значения бивалютной корзины по отношению к рублю был зафиксирован за несколько недель до краха Lehman Brothers. Далее последовал жесточайший кризис доверия к любым активам, произошел приток ликвидности со всего мира в США, которые обладая резервной валютой, являются ядром и местом базирования финансового капитала. Это стремительное бегство вызвало острый дефицит долларовой ликвидности, погасить который удалось только вливаниями государства в капиталы крупнейших банков (программа TARP) и печатанием денег в рамках QE 1. Таким образом, проблема ликвидности была решена, но риск по-прежнему оставался повышенным, к нему добавилась угроза возникновения инфляции, что снова привело к спросу на сырьевые товары и оттоку капитала на развивающиеся рынки.

Вопреки ожиданиям многих, в том числе авторитетных экономистов, повышения уровня инфляции не произошло. Дополнительные вливания денег наоборот привели к оживлению и росту американской экономики. Суть данного явления наиболее ясно и непротиворечиво изложена в лекциях известного экономиста, научного руководителя НИЦ "Неокономика" Олега Григорьева.

В результате доверие финансистов к американской экономике и финансовой политике, проводимой ФРС, выросло, капиталы стали возвращаться в США. И по сей день мы наблюдаем отток с рынков развивающихся стран. Усилению оттока способствует рост доходности американских гособлигаций, обусловленный недостаточным объемом QE3 и переток средств из облигаций в акции.

Если мои рассуждения верны, то в ближайшее время доверие к американской экономике опять начнет падать. Попробую ответить почему.

Глядя на американские фондовые индексы, можно сделать вывод, что ожидания по американской экономике самые оптимистичные. Основанием для такого вывода служит показатель ежегодного роста с 2009 года индекса S&P500 на 20%, с ускорением в 2013 году до 30%. Кроме того, крайне высоки мультипликаторы отношения стоимости акций к финансовым показателям высокотехнологичных компаний (Facebook, Twitter, WhatsApp и пр.), которые могут оправдаться только при дальнейшем значительном росте экономике и потребительского спроса. Да и сам комитет по открытым рынкам ФРС, снижая объем выкупа облигаций, демонстрирует всем игрокам свою уверенность в будущем американской экономике.

Чтобы оправдать подобный оптимизм, темпы роста американской экономики должны быть сопоставимы с темпами роста экономики Китая. В рамках объявленной политики сокращения QE достигнуть таких показателей нереально. Фондовый рынок вскоре убедится в ошибочности своих сверхоптимистичных прогнозов, что повлечет сильнейшую коррекцию. Доверие к американской экономике упадет, оцениваемый по ней риск вырастет. Финансовые потоки резко и мощно развернутся в сторону сырьевых активов и рынков развивающихся стран, а в самих США вырастут доходности по долговым финансовым инструментам. Данный тезис косвенно подтверждают два эмпирических наблюдения. Первое - исторически по ведущим финансовым индексам США неоднократно наблюдался 5-летний "бычий" рынок. Как уже упоминалось выше, минимумы индексы показали в марте 2009 года, соответственно, максимум должен приходиться где-то на март этого года. Второе наблюдение заключается в том, что новый глава ФРС сталкивается с крупными финансовыми кризисами в первые полгода своей работы. Напомню, что нынешний председатель ФРС получила полномочия в феврале текущего года. Если прогноз окажется верным, то нас ждут серьезные потрясения на глобальных финансовых рынках. Не стоит забывать, что в результате массированного печатания денег развитыми странами денежная база и уровень ликвидности значительно выросли, и в случае перенаправления финансовых потоков на товарные рынки и развивающиеся страны их уровень будет многократно выше уровня, наблюдавшегося в 2007-2008гг.

Также необходимо учесть, что даже в случае банкротства крупного фининститута, например - JP Morgan или Citi Bank, возникший кризис доверия не вызовет серьезных оттоков средств с рынков развивающихся стран. В отличие от ситуации 2008 года, финансовые игроки не испытывают дефицита ликвидности, в тоже время показатели рисков американской экономики, оцениваемые игроками, в данном случае будут повышаться. Кроме того, увеличение существующих программ печатания или запуск новых приведет только к усилению оттока ликвидности с развитых рынков, поскольку данные меры не приведут к снижению показателей риска.

В связи с изложенным хочется пожелать председателю Банка России мудрости и удачи.

Эксперт НИЦ "Неокономика", Михаил Шилков

Оригинал материала