Федеральная резервная шифровка

Это – индикатор.
Он всё понимает, но не говорит.
Он только меняет цвет.

– Из м/ф "Тайна третьей планеты"

Как мы все знаем, в настоящее время ФРС США проводит третью по счёту программу quantitative easing ("количественное смягчение"), сокращённо – QE-3. Программа эта была запущена 13 сентября 2012 года и представляла из себя выкуп с рынка MBS (бумаг, обеспеченных ипотекой)  объёмом $40 млрд./мес., в декабре того же года к ней присоединилась программа выкупа американских гособлигаций с объёмом $45 млрд./мес. Итого на рынки ежемесячно поступало $85 млрд., что больше, чем в период действия программы QE-2, продолжавшейся восемь месяцев, объём выкупа тогда составлял $75 млрд./мес.

Принципиальным отличием этой комбинированной программы от предыдущих вливаний ликвидности со стороны ФРС является то, что у неё нет изначально заявленных лимитов по срокам/времени, в качестве таковых указаны не объёмы в долларах США, а экономические показатели. Декларированной целью программы является достижение уровня безработицы в 6,5% при инфляции не более чем в 2,5%.

Программа работала вполне штатно, к ней все привыкли – но примерно со второй половины лета в США начали раздаваться голоса, призывающие к сворачиванию программы, или, по крайней мере, к уменьшению объёмов выкупа. Связано это было с тем, что, вроде бы, если судить по формальным показателям, ситуация в экономике страны стала улучшаться, безработица пошла на спад, еженедельно сообщаемое число первичных обращений за пособиями по безработицы также стало снижаться, а инфляция и не думала выходить из предписанных рамок. При этом на фоне эмиссии наблюдался существенный рост фондовых рынков, рост, не обусловленный соответствующим ростом показателей корпораций, и это стало вызывать определённое беспокойство – а ну как случится крах?

Соответственно, рынок ждал, что ФРС под руководством Бен Бернанке начнёт потихоньку закручивать эмиссионный кран, что пойдёт т.н. fed tapering – и ожидания достигли своих максимумов к первому осеннему заседанию Федерального комитета по открытым рынкам США (FOMC), которое прошло 17-18 сентября этого года. Бен этого, однако, делать не стал, более того, никакого снижения не последовало и по итогам октябрьского заседания. Но, по итогам очередного планового заседания FOMC, прошедшего 17-18 декабря, наконец-то было принято решение об уменьшении объёма эмиссии. Эмиссия снизится с $85 млрд./мес. до $75 млрд./мес., оба компонента программы будут сокращены по $5 млрд./мес. каждый. При этом лишь 24 глобальных экономиста из 69 человек, опрошенных Bloomberg, ожидали этого на последнем заседании FOMC, большая часть, соответственно, ожидала, что эмиссионная программа будет продолжаться далее в неизменном виде.

Так или иначе, решение принято. Объём эмиссии сократится, реинвестирование сохраняется, политика поддержания ультранизких ставок рефинансирования также продолжается. Казалось бы, ничего особого, решение достаточно логично. Но если вдуматься и всмотреться – то ситуация начинает играть новыми гранями.

Дело в том, что по итогам каждого заседания FOMC выпускается коммюнике, содержащее само итоговое заявление. Формат этого текста достаточно стандартен, более того, сами слова, составляющие текст, меняются, в общем и целом, достаточно слабо от текста к тексту. Соответственно, много информации можно извлечь, построчно сравнивая коммюнике по итогам разных заседаний и таким образом отслеживая, что именно привлекло наибольшее внимание FOMC в данный момент – и этим увлекательным делом каждый раз занимается очень много экономистов по всему свету. Но можно попробовать поработать и иначе. Как утверждает современная мифология, во времена оны в этом деле был силён едва ли каждый советский человек. Речь, понятно, о чтении между строк – и умении вычленять из этого скрытые смыслы и сигналы.

Что ж, приступим, используя в качестве анализируемого текста перевод последнего коммюнике, подготовленный специалистами холдинга "Финам".

1. ФРС констатирует, что семейные расходы и инвестиционные вложения бизнес-структур за период между заседаниями комиссии повысились, тогда как восстановление жилищного сектора в определенной мере замедлилось, а фискальная политика ограничивает экономический рост, но степень ее влияния может уменьшиться. Фактически, это прямой пинок в сторону Обамы. "Мы работаем не покладая рук над снижением ставок – а вы зажимаете расходы бюджета, борясь с дефицитом. Но не будет без роста госрасходов никакого сколько-нибудь значимого роста экономики!" О ставках, впрочем, ниже.

2. ФРС ожидает, что применение гибкой монетарной политики позволит увеличить темпы роста экономики по сравнению с отмеченными за последнее время и приведет к постепенному снижению уровня безработицы до приемлемых значений. "Мы всё правильно делаем, и не сомневайтесь".

3. ФРС осознает, что экономической эффективности может препятствовать то, что инфляция постоянно находится ниже целевого уровня в 2% и тщательно контролирует инфляционные процессы, рассчитывая на возвращение инфляции к этому уровню в среднесрочном периоде. Это, судя по всему, действительно сильно волнует Бернанке. Восстановление экономики, её рост – они не просто так в вакууме существуют. Восстановление экономики означает, что в наличии имеется рост спроса, частного либо же государственного; но дело в том, что рост спроса, вообще говоря, влечёт за собой рост цены на этот товар – т.е. инфляцию. Следовательно, такая низкая инфляция является свидетельством того, что с восстановлением на самом деле далеко не всё гладко. Кроме того, в США сейчас наблюдается дефляция по ценам производителей (PPI): ноябрьское снижение цен составило 0,1%, а октябрьское – 0,2%. Производители снижают цены в ответ на слабый спрос; о каком значимом  восстановлении тогда речь?

4. ФРС считает, что реализуемая ею программа покупок активов способствовала повышению экономической активности и улучшению ситуации на рынках труда, поддерживая базовый рост экономики в целом, даже в условиях сокращения федерального финансирования в период действия программы. А вот это уже явно идёт по категории "медведь в лесу умер". Фактически, это ещё один пинок в сторону Обамы, одного как-то маловато будет. "Мы работаем, деньги дёшевы, так берите же и тратьте их, раскручивайте маховик экономики, иначе всё прахом пойдёт!" При этом на самом деле не всё так хорошо. Несмотря на невиданную ранее эмиссию, в результате которой денег становится больше, ставки, вообще говоря, подросли – видимо, отражая инфляционные ожидания инвесторов. Они были низки в самом начале эмиссионной программы, прошлой осенью – что позволило, к примеру, осуществить локальный бум на ипотеке, когда многие взяли кредит на низких ставках, и многие также рефинансировались под более низкий процент. Но затем ставки подросли – и бум угас.

5. Приобретение активов не является жестко спланированным и решения ФРС об их объемах продолжают зависеть от экономических прогнозов ФРС, а также оценки вероятной эффективности и стоимости этих затрат. Здесь мы видим совершенно однозначное подстилание соломки. Уже не себе – Бена Бернанке на посту главы ФРС сменит в феврале 2014 года Джанет Йеллен – но значения это не имеет. Видно, что фраза предполагает вероятное изменение объёмов выкупа в обе стороны – как и в сторону уменьшения, так и обратно, в сторону увеличения. Проблема, впрочем, в том, что ФРС, по большому счёту, не может себе позволить метаться, увеличивая либо уменьшая эмиссию, это создаст впечатление, что они не держат ситуацию, что она выходит из-под контроля.

6. В целях обеспечения прогрессивных тенденций в достижении максимальной занятости и стабильности цен ФРС вновь подтверждает свое стремление сохранять соответствующую гибкую монетарную политику в течение длительного времени после завершения программы покупок активов и обретения устойчивого восстановления экономики. "Мы всё делаем правильно, и будем делать это столько времени, сколько посчитаем нужным".

7. Определяя продолжительность сроков сохранения весьма гибких принципов монетарной политики, ФРС будет руководствоваться также и другой информацией, включая дополнительные параметры условий на рынках труда, индикаторы инфляционного давления и инфляционных ожиданий, финансовые события. Оценивая все эти факторы, ФРС допускает возможность сохранения текущей процентной ставки для федеральных фондов на длительный период после уменьшения безработицы ниже уровня в 6.5%, в особенности, если инфляция продолжит находиться ниже обозначенного ФРС целевого уровня в 2%. Снова опасения низкой инфляции и риска сваливания в дефляционную спираль; но особого внимания заслуживают слова о "дополнительных параметрах условий на рынках труда". Вообще говоря, это прямое признание Бернанке – "да не верю я в ваши показатели безработицы, врут они!" Надо сказать, что для этого мнения есть веские основания. С одной сторны, официальная безработица снизилась с 7,8% в начале года до 7% сейчас; но те же первичные обращения вновь пошли вверх после долгого периода снижения – впрочем, это может быть флуктуацией. Кроме того, в настоящее время показатель общей занятости, а именно процентное соотношение всех работающих к общей численности экономически активного населения, находится на уровне примерно в 58,5%, и этот показатель стагнирует с 2009 года, находясь при этом на минимуме за более чем два десятка лет, на исторических вершинах также показатель отношения населения, не включённого в состав рабочей силы, к общей численности экономически активного населения. Иными словами, статистика лукавит, представляя ситуацию с занятостью лучше, чем она есть.

Всё это Бернанке, судя по всему, прекрасно понимает. Но заявить прямо об этих проблемах совершенно невозможно по политическим причинам. Вот и приходится изворачиваться в рамках доступного инструментария. С другой стороны, его галеры уже скоро кончатся. Может, старина Бен поразговорчивей станет. Хотя, конечно, маловероятно, поскольку с постов такой величины уходят совсем разве что вперёд ногами. Что у нас, что в США.

Опубликовано 21.12.13 на портале Бизнес-Онлайн, Казань.