Вторая волна кризиса

Сейчас можно услышать много рассуждений на тему «второй волны кризиса». О чём идёт речь? В 2008 году мировая экономика столкнулась с глобальным финансовым кризисом. Он отложился в памяти, его часто вспоминают и обсуждают. По мнению многих экспертов и аналитиков, сейчас в мировой экономике наблюдаются предпосылки для аналогичного кризиса – то есть для «второй волны кризиса 2008 года». Так ли это?

Нет, не так. Кризис уже идёт. Начался он в июле 2011 года. Это кризис государственных долгов, который пока локализован в Еврозоне. Мы не будем останавливаться на причинах этого кризиса, мы ограничимся его конкретными проявлениями и последствиями.

Значительная часть государственного долга стран Европы номинирована в гособлигациях. По гособлигациям государства регулярно выплачивают проценты. Также проходят размещения гособлигаций среди инвесторов – чтобы привлекать средства для выплаты процентов и погашения уже размещённых облигаций.

В чём выражается долговой кризис? Доходности гособлигаций растут, что означает увеличение стоимости обслуживания государственного долга. Растут и доходности вновь размещаемых гособлигаций – увеличивается стоимость обслуживания нового долга. Появляются опасения, что некоторые государства не смогут расплатиться по облигациям.

Держателями европейских гособлигаций являются европейские же банки. Для них гособлигации были инструментом с низким уровнем риска и практически гарантированной доходностью. Они спокойно инвестировали в том числе и в облигации стран со слабой экономикой, полагая что в случае проблем этим странам помогут. Теперь «надёжные» гособлигации превратились в активы с высоким уровнем риска, и у банков начались проблемы с ликвидностью.

Казалось бы, причём здесь российская экономика? Но связь между европейской и российской банковскими системами существует. Для российских банков главный источник длинных денег – это европейские банки. Длинные деньги даются на большой срок, их можно вкладывать в инвестпроекты, выдавать автокредиты, ипотеку. Внутри России таких денег нет, поэтому российские банки вынуждены занимать за рубежом.

В связи с европейским кризисом источник длинных денег для российских банков стал пересыхать. Выросли ставки по кредитам, стало сложно получать новые займы, вследствие чего и у российских банков начались проблемы с ликвидностью (первое последствие долгового кризиса). По неофициальной информации, с ними столкнулся даже крупнейший банк России – Сбербанк.

Второе последствие долгового кризиса – кризис доверия. Европейские банки работают не в вакууме. Их акции торгуются на бирже, они публикуют отчётность. Когда стало известно о проблемах с госдолгами, по экономике стал распространяться вирус недоверия. Банки перестали доверять государствам (а вдруг не расплатятся?), инвесторы и вкладчики – банкам (а что будет, если им не заплатят?).

Потеря доверия породила беспокойство и панику. В такие периоды на валютном рынке обычно растут сильные валюты и падают слабые. Сильных валют в мире сейчас всего две: доллар и евро (несмотря на все долговые проблемы Еврозоны, евро пока считается сильной валютой). Российский рубль – слабая валюта, так что паника привела к его падению, которые мы наблюдали в первой половине августа и в сентябре.

Что это значит для долгового рынка[1]? Проблемы с ликвидностью вынуждают российские банки заняться чисткой своих балансов, на которых осело множество безнадёжных долгов. Может быть, в долгосрочном плане банки что-то по этим долгам получат. Но деньги нужны им здесь и сейчас. Поэтому банки избавляются от долгов: списывают их с баланса и продают коллекторам. Под раздачу попадают и валютные долги, поскольку банки опасаются очередного ослабления курса рубля, которое превратит часть валютных долгов в пустые обещания с нулевой стоимостью.

Но долговой кризис – не самое страшное, что угрожает российской экономике. За ним притаился другой кризис, гораздо более страшный – кризис модели сырьевого роста. Ни для кого не секрет, что российская экономика сильно зависит от цен на нефть. 90% российского экспорта – это сырьё, а главные экспортные доходы получаются за счёт продажи нефти и газа. Поэтому цена на нефть – критичный параметр для российской экономики, который закладывается в бюджет. От него зависят доходы и расходы бюджета, дефицит бюджета, параметры экономического роста.

А теперь представим, что цена на нефть резко упала. Вероятность такого сценария за последние месяцы резко выросла, так что его стоит подробно изучить. При резком снижении цены на нефть практически полностью перекрывается источник длинных денег, создаются условия для куда более глубокой девальвации рубля. У банков возникает резкий дефицит текущей ликвидности – им срочно нужны деньги.

Не все банки смогут это пережить. Кто-то неминуемо разорится. На долговой рынок будут выбрасываться целые портфели долгов – не факт, что коллекторский рынок сможет освоить весь объём долгов, который появится на рынке.

Отдельно стоит сказать про старые специфические долги, которые появились довольно давно и до сих пор остаются на балансе банков. Когда в 2008 году случился кризис, банки столкнулись с массовыми неплатежами. Они забирали непрофильные активы, банкротили должников – в общем, делали что могли. Но это мало помогало – должники платили через раз, меньше ненадёжных должников не становилось. Тогда было принято решение законсервировать часть долгов.

Для этого была использована хитрая схема. Допустим, у банка есть кредит. Должник по нему не платит и заплатить не может, но, по идее, платежи должны идти регулярно. Подошло время очередного платежа. Банк выдаёт кредит должнику на сумму этого платежа, и должник возвращает деньги банку. При этом общая сумма долга вырастает как раз на сумму платежа. Формальные показатели в норме: вырос объём выдачи новых кредитов, увеличился кредитный портфель, долг не признан безнадёжным. По нашим оценкам, именно эта схема обеспечила большую часть роста кредитования в период с 2009 по весну 2011 года.

Последствия резкого снижения цен на нефть выглядят очень неприятно. Но, скорее всего, продолжительного падения цен на нефть не произойдёт. Если цена на нефть упадёт, то это случится вместе со всеми сырьевыми товарами. Сейчас это не выгодно для развитых стран, поэтому центробанки начнут печатать деньги и остановят падение. Тогда мы столкнёмся со вторым сценарием развития событий – стагфляцией.

Стагфляция – это очень слабый экономический рост при высокой инфляции. При стагфляции быстро растут цены, плавно увеличивается безработица, ухудшаются реальные балансы банков. Банки избавляются от долгов, но это происходит постепенно, что обеспечивает планомерный рост долгового рынка. Таким образом, стагфляция означает постоянный рост рынка плохих долгов.

Сейчас именно стагфляция представляется нам наиболее вероятным сценарием развития событий. Она может начаться и в случае отсутствия резкого снижения цен на нефть (если начнут печатать деньги), и после снижения нефтяных цен. Для российской экономики стагфляция – сценарий медленного угасания, для долгового рынка – сценарий стабильного роста.